De 110.000 a 30 millones(1)

Como mencioné en el artículo anterior "Mis principios de inversión V3.0", las ideas de inversión asimétrica de Jimmy Mai y Charlie Ledley de Cornwall Capital tienen una gran influencia en mí. Este artículo hablará de ello.

Jimmy y Charlie se dieron a conocer por primera vez en la película "Big Bear". En la película Big Bear, Lewis describe a Charlie y Jimmy como dos jóvenes que inician un negocio en un garaje. A principios de 2003, sólo tenían 1.100 dólares en su cuenta corporativa en Charles Schwab. Ninguno de los dos dirigió realmente la capital y ambos sólo realizaron algún trabajo auxiliar en la capital gala.

A principios de 2006, los activos bajo gestión de Cornish Capital habían crecido hasta casi 30 millones de dólares. Durante la crisis de las hipotecas de alto riesgo, dos personas obtuvieron un rendimiento de 80 veces el capital de su inversión. Después de la crisis de las hipotecas de alto riesgo, el capital administrado por Cornwall aumentó a más de 654,38+ mil millones de dólares estadounidenses, con un rendimiento a cinco años de 654,38+0,000 veces, lo que dio a la gente una sensación increíblemente afortunada.

Entonces, ¿cómo logra Cornwall Capital rentabilidades tan altas? ¿Cuál es su santo grial a la hora de invertir?

Caso de inversión: Elija estar largo en Altria y Capital One.

Veamos primero sus dos casos de inversión, en los que podemos ver cómo buscaron oportunidades y establecieron inversiones.

Un ejemplo es la inversión en el fabricante de cigarrillos Altria. En 2003, Altria se vio envuelta en varios juicios importantes. Altria fue rebajada por una serie de agencias de calificación crediticia, perdiendo más de la mitad de su valor de mercado. Cada una de estas demandas puede afrontar términos de resolución de decenas de cifras, la empresa se enfrenta a una gran incertidumbre sobre el futuro y las empresas tabacaleras también pueden declararse en quiebra.

Sin embargo, Jimmy y Charlie creen que la reestructuración puede evitar que la empresa tabacalera se disuelva. Las razones específicas incluyen llegar a un acuerdo general con los fiscales generales de los 50 estados de EE. UU., los contribuyentes han obtenido el control de los intereses económicos de las empresas tabacaleras, y la mayor parte de los ingresos por las ventas de cigarrillos pertenecerán a agencias gubernamentales federales, estatales y locales. Son más optimistas con respecto a Altria.

Así que decidieron investigar. Después de más de dos meses de investigación y análisis, finalmente llegaron a la conclusión de que la caída del precio superó con creces el rango razonable. En términos generales, los mercados tienden a castigar excesivamente los riesgos inciertos. Entonces compraron opciones de compra hipotéticas sobre Altria y terminaron con un rendimiento equivalente al 250% de su capital invertido.

Otro ejemplo es la inversión en Capital One. En 2002, Capital One anunció un acuerdo con los reguladores para aumentar significativamente las reservas para su cartera de hipotecas de alto riesgo y mejorar su proceso de evaluación del riesgo crediticio. Después de que se anunció la noticia, el precio de las acciones de la empresa cayó de 50 dólares a 30 dólares en un día.

Antes de esto, los altos rendimientos de Capital One se debían a sus modelos cuantitativos avanzados para evaluar el riesgo crediticio de los préstamos de alto riesgo. La pregunta clave ahora es si el desempeño superior de la empresa se debió a un fraude contable o si en realidad tenía un mejor modelo de riesgo. Algunos analistas creen que la empresa es fraudulenta, mientras que otros atribuyen el desempeño de Capital One únicamente al excelente equipo directivo de la empresa.

No importa cuál sea la situación, la posibilidad de que el precio de las acciones de la empresa ronde los 30 dólares en los próximos dos años es mínima.

¿Qué es más probable, si el precio de las acciones caerá o subirá?

Ledley y Jimmy investigaron mucho. En el informe de pérdidas y ganancias de Capital One, encontraron una partida consolidada de "ingresos de titulización", pero no sabían nada sobre su fuente específica, por lo que asumieron que si había un problema con la empresa, debía estar en esta partida.

Así que investigaron los antecedentes de cada gestión de Capital One y también consultaron a los compañeros universitarios del CEO, porque la esencia de este tema involucra la ética de la gestión. En definitiva, hacen todo lo posible para intentar ponerse en contacto con estos directivos.

Cuando discutieron este tema con el director de riesgos, la conversación del director de riesgos siempre fue natural y casual, y al mismo tiempo no parecía ser reservado, y no parecía estar haciendo inventar historias en absoluto.

Basándose en diversa información, creyeron que no había ningún problema con la empresa, pero que el mercado había reaccionado exageradamente y el precio de las acciones eventualmente volvería a $50, por lo que decidieron ganar más capital inicial. Creen que la mejor estrategia es comprar opciones de compra fuera del dinero, ya que los resultados polares de los acontecimientos pueden provocar oscilaciones de precios mucho mayores de lo normal. En este caso, las opciones de compra fuera del dinero se desvían más del precio de equilibrio y tienen más apalancamiento intrínseco.

Cuando estaban a punto de comprar una opción de compra con un precio de ejercicio de 40 dólares y un precio de 5 dólares que vencía en junio de 2005 a las 5438 + octubre, llegaron malas noticias. El precio de las acciones de Capital One cayó a aproximadamente $ 27 y la opción de compra que intentaron comprar cayó de $ 5 a $ 3,50, pero aún así cumplieron con su criterio y compraron la opción de compra fuera del dinero de Capital One.

El primer capital tardó casi más de un año en recuperarse completamente de la caída inicial y recibieron un retorno de aproximadamente 6 veces la inversión principal.

3. El Santo Grial de Cornualles: construir una cartera asimétrica y apostar por subestimar los eventos de cola gruesa.

Cornualles tiene una variedad de estrategias comerciales, desde el análisis fundamental convencional hasta la búsqueda de fallas de mercado esquivas de las cuales sacar provecho.

Pero todas las estrategias tienen una cosa en común, es decir, la formulación de estrategias y la ejecución de transacciones se basan en un alto grado de asimetría y asimetría positiva, es decir, la probabilidad de obtener ganancias es mucho mayor que el riesgo de pérdida.

300 veces en tres años y 1.000 veces en cinco años. El rendimiento de una serie de inversiones es varias veces o docenas de veces. El rendimiento de las hipotecas de alto riesgo es 80 veces la prima del seguro pagada. increíble, pero es exactamente. Debido a que sus estrategias se basan en un alto grado de asimetría, los rendimientos ultra altos se han convertido en la norma.

Como se puede ver en los dos casos anteriores impulsados ​​por eventos, la estrategia de Jimmy y Charlie es encontrar el precio incorrecto en el mercado a través del análisis fundamental y luego encontrar el método de inversión más barato para construir una cartera de inversión asimétrica. .

Creo que su estrategia tiene varias características:

1. Desde el análisis fundamental convencional hasta la búsqueda y captura de fallas del mercado, juegan todo sin límite de estrategias de inversión ni de variedades. Siempre que se cumplan las características asimétricas, siempre que la probabilidad de obtener ganancias sea mucho mayor que el riesgo de pérdida.

Creo que esta es la verdadera definición de inversión en valor. La llamada inversión de valor no es tan limitada como entienden muchas personas en Snowball. Sólo comprar acciones según las ideas de Graham o Buffett es una inversión en valor.

Creo que cualquier comportamiento coherente con la asimetría, después de un análisis cuidadoso, el lado rentable es mayor que el lado perdedor, y las apuestas científicas son inversiones de valor.

Desde esta perspectiva, comprar bonos basura puede ser una inversión de valor, comprar opciones puede ser una inversión de valor y comprar empresas en dificultades también puede ser una inversión de valor. Si el valor tiene algo que ver con la variedad, siempre que el rendimiento esperado sea positivo y la apuesta sea científica, es una inversión de valor.

Por el contrario, comprar Gree, Ping An y bancos apalancados sin pensar es, en el mejor de los casos, una apuesta.

2. Su cartera suele ser de opciones, a menudo out-of-the-money.

Se puede deducir del caso que en la primera mitad, su estrategia no fue diferente de la inversión fundamental de Buffett. Se trata de recopilar información, analizarla y juzgar la dirección. La diferencia es que la inversión en valor convencional consiste en acciones largas, pero hacen todo lo posible para encontrar la forma más barata de hacerlo, y esta forma suele ser una opción fuera del dinero.

En otras palabras, es una coincidencia que muchas veces utilicen opciones para lograr sus objetivos. Desde una perspectiva más fundamental, simplemente buscan el enfoque de menor costo.

Pero al mismo tiempo, utilizar opciones fuera del dinero es inevitable.

En primer lugar, una opción es el derecho a comprar o vender un activo subyacente específico a un precio específico durante un período específico o en un momento específico. Su mayor pérdida son las regalías pagadas, pero sus retornos pueden ser mucho mayores que el capital invertido. Es una asimetría, pero las acciones simples no hacen eso. Sólo puedes protegerte con un margen de seguridad.

En segundo lugar, los ejemplos de Altria y Capital One demuestran que el supuesto de distribución normal implícito en el modelo de valoración de opciones violará la situación real del mercado. Cuando la reciente volatilidad del mercado es muy baja, el precio de las opciones también se fijará en niveles muy bajos. Sumado al apalancamiento de las opciones mismas, las opciones suelen ser el método de menor costo en este momento.

Pero, de hecho, esta vez es exactamente la oportunidad para hacer opciones largas. En primer lugar, en este caso el precio de la opción es definitivamente bastante bajo. En segundo lugar, la certeza del mercado reflejada en una baja volatilidad indica que existe una alta probabilidad de que la volatilidad aumente en el futuro. Se trata de una asimetría muy extrema.

Sin embargo, muchas veces el supuesto de distribución normal en la valoración de opciones es correcto y el precio no es bajo, por lo que los errores en la valoración de opciones a menudo solo aparecen impulsados ​​por eventos especiales y las clásicas transiciones alcistas.

De hecho, su santo grial de la inversión es un camino hacia un evento improbable en el que creen firmemente. Les gusta apostar en eventos de cola gorda. Creen que el público no está dispuesto a pensar en cosas malas y fácilmente subestima la probabilidad de que ocurran eventos malos. Al apostar por eventos infravalorados de cola gruesa, pueden construir una cartera con costos muy bajos y una asimetría muy alta.

Poner en corto los préstamos de alto riesgo es un ejemplo clásico de su inversión de fe. Discutiremos esta parte en el próximo artículo.