Acabo de empezar a prestar atención a la crisis de la deuda europea. No entiendo muy bien algunas de las preguntas. Por favor, ayúdenme con las respuestas.
En el centro de las muchas incertidumbres que rodean al euro hay un fenómeno aparentemente contradictorio: la eurozona tiene muy poca participación gubernamental, por un lado, y demasiada participación gubernamental, por el otro. Desde la firma del Tratado de Maastricht, los economistas han tenido dos grandes dudas sobre el euro: que la unión monetaria se creó sin ningún intento de establecer un prestamista de última instancia en su sistema bancario, y que la unión monetaria carecía de un mecanismo fiscal. Mecanismo que debe tener una alianza o alianza. La ausencia de estos dos pilares significa que la unión monetaria simplemente no funciona y nunca funcionará a menos que se corrija.
Pero junto a la falta de integración, también existe el problema de una demasiada participación gubernamental (o, mejor dicho, demasiada regulación). La participación gubernamental implica la capacidad de cambiar, mientras que la eurozona está limitada por una estructura que es completamente inmutable. En varias áreas clave, el Tratado de Maastricht o el de Lisboa establecen las reglas según las cuales funcionará la eurozona. Ambos tratados son vinculantes para los estados miembros de la zona del euro y sus cambios requieren el consentimiento no sólo de los diecisiete estados miembros de la zona del euro sino también de los veintisiete estados miembros de la Unión Europea. Para cambiar ambos tratados, varios estados miembros también necesitarían celebrar referendos. Por lo tanto, es imposible cambiar rápidamente el sistema en respuesta a las rápidas fluctuaciones de los mercados financieros.
Al final, la responsabilidad de los prestamistas sólo puede recaer en los bancos centrales de varios países. El BCE no puede comprar bonos gubernamentales en el mercado primario. Los Estados miembros no pueden ayudarse entre sí. Todo esto está establecido en el tratado anterior y no se puede cambiar. Es como si la Constitución de Estados Unidos confiriera un estatus sagrado a la Unión Monetaria de Estados Unidos (no es así, razón por la cual la Unión Monetaria de Estados Unidos ha podido adaptarse tan fácilmente a los tiempos durante los últimos dos siglos). La eurozona se estableció como una unión monetaria irrevocable. Deshacerlo requeriría renegociación. Sin renegociación, la eurozona se desintegrará de manera desordenada.
Por qué es imposible una desintegración ordenada
La rigidez institucional es la razón por la que una reestructuración ordenada de la zona del euro es completamente imposible. Reducir el número de miembros de la eurozona requeriría largas negociaciones. Pero los mercados, los sistemas bancarios y las empresas predicen el resultado de las negociaciones y contribuyen a la disolución desordenada de la unión monetaria (total o parcialmente). Hablar de una disolución ordenada o negociada es pura fantasía.
Discutir la posibilidad de una ruptura de la eurozona o de la salida de un país de la eurozona desencadenaría tres reacciones (suponiendo que salga una economía débil). Vale la pena enfatizar que estas reacciones surgen de predicciones confiables sobre la retirada de un país y ocurren una vez que se ha discutido la posibilidad y se ha considerado probable que ocurra. Creemos que el euro seguirá existiendo y la eurozona seguirá teniendo diecisiete miembros, pero debemos tener en cuenta los riesgos. A continuación exploraremos las reacciones anteriores, suponiendo que Grecia sea un país que pueda considerar la salida.
Destrucción del comercio
En primer lugar, el comercio internacional con Grecia se verá inmediatamente gravemente dañado y es probable que se suspenda el comercio tradicional. La financiación del comercio será difícil de lograr, ya que las empresas multinacionales no estarán dispuestas a aceptar el riesgo crediticio de contraparte en Grecia. La cuestión aquí no es que el valor de la nueva moneda griega haya disminuido, sino que nadie podría saber cuánto se depreciaría la nueva moneda, si sería libremente convertible o si se cumpliría el contrato. Se asumirá que la mayoría de las empresas griegas entrarán en default después de su salida. Incluso si se intenta utilizar dólares estadounidenses (por ejemplo) como moneda de transacción, según la legislación del Reino Unido, en última instancia sólo es posible determinar si la contraparte del contrato tiene activos en el extranjero que puedan ser embargados en lugar de pago. Incluso entonces, acudir a los tribunales llevaría meses. Es posible que se pueda continuar con cierto comercio de trueque, pero es poco probable que tenga un impacto en la economía.
Esto significa que el comercio internacional a gran escala con Grecia podría suspenderse. Lo más probable es que continúe el comercio privado para ganar dinero en efectivo (anticipos) u otros activos. Como resultado, la economía griega funcionará no muy diferente de los mercados negros que prevalecieron en muchas economías durante y durante un corto período después de la Segunda Guerra Mundial, o de los mercados negros basados en dólares en los últimos días de la Unión Soviética.
Deuda pública
En segundo lugar, durante el debate sobre la salida, el gobierno griego no puede utilizar algún tipo de préstamo forzoso (obligar a las instituciones nacionales a comprar bonos gubernamentales, u obligar a los empleados o a quienes venden al gobierno (que recibe bonos gubernamentales en lugar de efectivo) por bienes y servicios no podrá financiarlos en los mercados financieros.
La destrucción del comercio, sumada a la incapacidad de vender activos en el mercado abierto, significa que el déficit de cuenta corriente de Grecia dejará de existir (porque, por supuesto, las importaciones y exportaciones se equilibran exactamente). En este escenario, la actividad económica se vería gravemente perturbada y Grecia no podría utilizar nada de lo que importa (o al menos aquellos bienes que ya no tiene fondos para importar) para hacer crecer su economía. Según nuestras estimaciones, si sale, el precio que pagará la economía griega por abandonar la zona del euro podría representar hasta el 50% del PIB. Sin embargo, en el momento en que se espera la salida, desde el momento en que el evento comienza a discutirse en un tono serio, el escenario de destrucción del crecimiento descrito en este artículo puede convertirse en realidad.
Riesgos del sistema bancario
En tercer lugar, y más crucial para los desafíos más amplios que enfrenta la zona del euro, está el potencial rápido colapso del sistema bancario griego. El golpe fatal a la unión monetaria a menudo lo asesta el sistema bancario. Si se corriera la voz de que un país débil probablemente abandonaría el euro, los ahorradores se verían incentivados a mantener sus activos financieros en billetes y monedas tangibles en lugar de depósitos bancarios. En otras palabras, si el público interno realmente esperara que Grecia abandonara la zona del euro, entonces los bancos estarían dirigidos por depositantes individuales.
La lógica es muy sencilla. Si Grecia abandonara la unión monetaria, sus depósitos bancarios se convertirían por la fuerza a la nueva moneda nacional (presumiblemente un nuevo dracma). Suponiendo que el dracma sea débil frente al euro, entonces el mercado tenderá a mantener efectivo en euros para comprar importaciones en el mercado negro después de que se desmorone la unión monetaria (o, de hecho, a mantener efectivo en euros para comprar importaciones en el mercado negro después de la crisis). la unión monetaria se desmorona) a un precio más favorable. El tipo de cambio se reconvirtió en dracmas. Por supuesto, el gobierno griego podría promulgar legislación para forzar la conversión de euros en dracmas a un tipo arbitrario, pero podría ser relativamente fácil evitar eso, o podría ser más fácil convertir a un tipo arbitrario que tratar de impedir los depósitos bancarios. de verse obligado a cambiar los precios.
La corrida bancaria hace que cualquier intento de separarse o salir del euro parezca repentino y desordenado. Desde el momento en que la gente empezó a hacer cola frente a un banco en Grecia hasta el momento en que todo el sistema bancario sufrió una corrida, el proceso tomó alrededor de 48 horas. No es exagerado decir eso: en los Estados Unidos en la década de 1930, o incluso en el Reino Unido. En 2008, experimentó esto. Hay señales. Fue un pánico repentino. Este pánico también puede ser un desarrollo orgánico. Esto está más allá del control de la élite política. Este tipo de corrida bancaria no es una pérdida de depósitos bancarios de inversores sofisticados ni de depósitos comerciales. Estos depósitos se han desvinculado en gran medida de los débiles sistemas bancarios periféricos, incluida Grecia. Más bien, es una retirada de los depositantes ordinarios de los bancos, para quienes no se trata de elegir depósitos e inversiones alternativas en diferentes lugares, sino de depósitos y efectivo.
El resultado final de la posibilidad de abandonar la unión monetaria creó una agitación financiera. Aquí se aplica el principio de Taylor (a la gente le desagrada más perder dinero que ganarlo; en otras palabras, el peligro de pérdida de capital puede producir reacciones irracionales e inapropiadas por parte de algunos inversores). Habiendo sido testigos del caos que rodeó la salida de Grecia de la eurozona y la pérdida de depósitos bancarios, es probable que los depositantes bancarios de otras economías retiren sus depósitos de sus propios sistemas bancarios, creyendo que sus países pueden seguir el ejemplo de Grecia y abandonar la eurozona.
Entonces, si Grecia abandonara la eurozona, uno esperaría que los bancos de Irlanda y Portugal (ya que el gobierno todavía tiene los recursos para proporcionar un rescate a la eurozona) y España (cuyo sistema bancario se considera ampliamente descapitalizado) Hay riesgos reales. Como mínimo, los mercados estarán nerviosos y exigirán una prima de riesgo. Las perspectivas de esto dependerán de la capacidad de los gobiernos y de la UE para convencer a un público económicamente frágil de que el euro es una estructura política estable. Con el colapso del sistema bancario griego, esto podría extenderse muy rápidamente. En el caso de la disolución de la unión monetaria de Checoslovaquia, un proceso similar duró poco más de dos semanas. Además, la política de la eurozona es casi completamente impotente ante tal colapso bancario.
En este punto, vale la pena señalar que la confianza pública en los políticos, las instituciones nacionales e internacionales y los bancos en general puede aumentar el riesgo de contagio de la crisis financiera. De hecho, la eficacia de las afirmaciones de los políticos sobre los cortafuegos y la seguridad de los depósitos depende del nivel de confianza que la gente tenga en los políticos. Si la gente tiene dudas sobre los políticos y su retórica (y las encuestas muestran que hoy en día hay, por así decirlo, dudas en muchas partes de la eurozona), entonces sus garantías deben moderarse.
Los problemas de liquidez en el sistema bancario no ampliarán el alcance de las corridas bancarias (al menos no inicialmente). De la misma manera, las preocupaciones sobre la solvencia no necesariamente causan corridas bancarias. Lo que tocará el núcleo del sistema monetario del euro será una crisis de confianza relacionada con la supervivencia del euro. El dinero tiene valor para las personas porque la gente lo ve como un medio que puede utilizarse para intercambiar bienes y servicios. Si Grecia sale del euro, los ahorradores en Portugal, Irlanda, España o otros lugares podrían tener dudas sobre el valor real de sus depósitos. Por ejemplo, el valor del depósito ahora es de 100 euros. ¿Qué pasa si mañana su valor pasa a ser de 100 pesetas españolas (EPS) y aún se desconoce el tipo de cambio pesetas/euro?
Es decir, las garantías de los depósitos bancarios por parte de los gobiernos nacionales e incluso de la zona del euro en su conjunto pueden carecer de sentido. Incluso si el BCE ofreciera una garantía general para todas las cuentas bancarias en la zona del euro, tal vez no pudiera evitar una corrida de fondos por temor a que sus depósitos fueran eliminados. Si España descubre que el riesgo de una corrida puede extenderse al país, los depositantes nacionales españoles tal vez no cuestionen la voluntad del BCE de garantizar los depósitos, sino si España saldrá de la zona del euro. Si tales dudas se materializan, la garantía de depósito no será más que un trozo de papel. Otras medidas, como la continuación de las operaciones de recompra a largo plazo (LTRO), también pueden dar a los depositantes la confianza de que los bancos son solventes, pero sólo si los depositantes creen que la liquidez significa que su país no abandonará la zona del euro.
Cuando un problema de corrida se extiende en el sistema bancario, la racionalidad suele ser impotente. Cuando el banco británico Northern Rock sufrió una corrida en 2008, algunos inversores optaron por retirar sus depósitos, incluso cuando esos depósitos estaban garantizados por el gobierno. En este momento, no es la racionalidad la que afecta el comportamiento de las personas, sino la Ley de Thaler. Es este tipo de comportamiento el que debería preocuparnos cuando se trata de la propagación del riesgo de una corrida en la zona del euro.
Por supuesto, en otros estados miembros es probable que el ánimo se mantenga estable y la confianza se mantenga. Es justo decir que ha habido corridas bancarias contagiosas antes, pero como ocurre con muchas cosas en la vida, no podemos decirlo con seguridad. Sin embargo, los riesgos a este respecto son realmente muy altos y las consecuencias serán muy graves. Entonces nos preguntamos: ¿por qué quienes toman decisiones racionales estarían dispuestos a correr tales riesgos? También podemos preguntar: ¿saben los responsables políticos de la eurozona cómo podrían hacer pensar al público?
Grecia no irá sola
Como se mencionó anteriormente, sería un error pensar que Grecia abandonará la eurozona mientras el cortafuegos que protege a otros estados miembros sigue siendo impenetrable. Si Grecia se marcha, los ahorradores individuales de otros países podrían empezar a sopesar los riesgos de que sus propios países abandonen el euro y actuar en consecuencia. Aquellos con obligaciones contractuales en un estado percibido de debilidad al menos insistirán en una prima de riesgo alta, pero es más probable que decidan no asumir ningún riesgo (cesando la actividad comercial). Aquí tenemos que preguntarnos nuevamente: si el cortafuegos diseñado para proteger el mercado de bonos gubernamentales se utilizó inadecuadamente cuando el sistema del euro se fragmentó y el mecanismo de transmisión de confianza bancaria se convirtió en una amenaza central, entonces ¿por qué los responsables políticos de la zona del euro se arriesgaron a desencadenar tal cadena? ¿Reacción? ¿Qué pasa con los riesgos?
Si el riesgo de una corrida se extiende por todo el sistema bancario, ¿con qué rapidez sucederá? En términos de comunicación y previsibilidad, el colapso de la Unión Monetaria de Estados Unidos en 1932-33, que tardó seis meses en extenderse de una región a todo el país, no es nuevo en nuestro tiempo. En nuestra época, una corrida tarda muy poco tiempo en propagarse de un país a otro; en muchos casos, sólo unas pocas semanas.
Para Grecia, una cesación de pagos total -una negativa total a pagar los intereses o el principal de la deuda existente- presenta dos desafíos: tendría que abordar los problemas en su sector bancario y su superávit fiscal subyacente.
Los bancos nacionales griegos necesitan sobrevivir a nuevos impagos gubernamentales. El próximo impago se referirá principalmente a la deuda en poder de la Troika; el último impago afectó a la deuda en poder del sector privado. Además, durante el último impago, el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF) recapitalizó los bancos nacionales griegos a través del gobierno griego. Utilizar al gobierno griego como intermediario puede ayudar a resolver el problema. Es Grecia la que entrará en cesación de pagos, no sus bancos nacionales. Los bancos fueron recapitalizados y fue Grecia (no sus bancos) quien se negó a devolver los fondos utilizados para la recapitalización al FEEF.
El problema del superávit fiscal básico es aún más prominente. Incluso si se niega a pagar toda la deuda, el gobierno griego todavía tiene que recaudar fondos. Los supuestos actuales apuntan a un superávit fiscal primario de alrededor del 1% del PIB griego, pero a medida que los ingresos tributarios disminuyan, esta proporción podría aumentar al 2%. Ya sea 1 o 2, la proporción del superávit fiscal básico no es muy alta. Sin embargo, si incumple directamente, será difícil para Grecia recaudar fondos a través de los mercados abiertos. Pero el gobierno griego sí puede conceder préstamos forzosos. Por ejemplo, Grecia puede utilizar bonos gubernamentales a 24 meses para "pagar" salarios, seguridad social o suministros importados. Esta deuda nacional puede utilizarse para financiar déficits fiscales primarios.
Este tipo de préstamo forzoso no es el primero de este tipo. El gobierno del estado de California en Estados Unidos ha utilizado este método, pero el período del préstamo obligatorio griego puede ser más largo que el anterior. Una situación similar ocurrió en Islandia, donde el gobierno exigió que todas las personas empleadas depositaran una parte de sus ingresos en pensiones e invirtieran estos fondos en el mercado de bonos interno.
¿Integración o invitación al desastre?
La eurozona enfrenta decisiones difíciles. Una opción es unir a más países europeos, integrando la eurozona y creando alguna forma de federación con otros estados soberanos. Otra opción es la fragmentación desordenada. La división ordenada es simplemente imposible, y la razón es que la división ordenada es sólo el preludio de una eventual división desordenada. El primer plan creará una federación del euro, y la zona del euro compuesta por 17 estados miembros también garantizará su integridad, mientras que el segundo plan traerá una vez más "catástrofe" a Europa;