Acciones de Hong Kong hoy: el índice Hang Seng cerró con una caída del 6,36% y los fondos activos en el extranjero se debilitaron.
Análisis de mecanismos
CICC: Análisis de liquidez y tenencia de acciones de Hong Kong
Intentamos analizar el "rompecabezas" de los flujos de capital, la información trimestral de posiciones institucionales, la situación macroeconómica Analicemos las recientes salidas de capital en el mercado de valores de Hong Kong desde otros aspectos. En general, las entradas de capital hacia el sur han continuado su entrada constante desde principios de año, mientras que las salidas activas de capital se han acelerado desde julio. Creemos que esta ronda de salidas de capital puede verse afectada por el endurecimiento de las condiciones financieras globales y la reducción de algunas asignaciones de capital provocadas por los agresivos aumentos de las tasas de interés de la Reserva Federal. Además, las transacciones de venta en corto de acciones de Hong Kong también han aumentado significativamente en comparación con los últimos días. Desde la perspectiva de las participaciones y los chips, los datos trimestrales ascendentes sobre las posiciones de los inversores institucionales muestran que la proporción de posiciones mantenidas por instituciones extranjeras disminuyó en el tercer trimestre. Observamos que la escala absoluta de esta ronda de salidas de capital extranjero es menor que la de 2018-2019, pero su impacto en los precios de las acciones parece ser mayor, lo que refleja que la relación entre los flujos de capital y los precios de las acciones no es lineal. Bajo supuestos pesimistas, creemos que si los fondos activos extranjeros reducen sus índices de seguimiento de asignaciones de China, es probable que ejerzan presión sobre el mercado. De cara al futuro, si la Reserva Federal puede dar marcha atrás en su política a finales de año, puede ser la primera oportunidad para aliviar la presión.
Desde julio, el mercado de valores de Hong Kong ha seguido debilitándose en medio de múltiples incertidumbres. El índice Hang Seng cayó por debajo de su punto más bajo desde 2011 con 65.438 a principios de junio. El volumen de operaciones en el tablero principal fue ligero, la proporción de ventas en corto alcanzó un récord y el sentimiento del mercado fue relativamente lento. A medida que las condiciones financieras externas continúan endureciéndose y la situación geopolítica se vuelve más compleja, a algunos inversores les preocupa si habrá una mayor presión de salida de capital.
En el proceso de análisis específico, los datos disponibles existentes son incompletos (por ejemplo, los datos del fondo EPFR solo cubren inversores como "fondos") y las limitaciones objetivas de las participaciones accionarias de HKEx no son penetrantes, lo que hace que los intentos de comprender el La inversión general en acciones de Hong Kong es difícil. Los cambios en la estructura de los inversionistas y los flujos de capital de alta frecuencia son más difíciles. Para resolver este problema, intentamos combinar datos relativamente completos del "rompecabezas" de los flujos de capital (como los fondos en dirección sur en la interconexión, los flujos de capital EPFR, las transacciones de venta en corto), información sobre posiciones trimestrales institucionales, macro (Hong Kong M3, saldo agregado), etc. Según los últimos cambios, tenemos los siguientes hallazgos.
Flujos de capital: el capital en dirección sur continúa llegando y el capital activo en el extranjero se debilita.
Fondos en dirección sur: manteniendo las entradas en medio de fluctuaciones e incluso acelerándose recientemente. Aunque el mercado de valores de Hong Kong ha estado bajo presión recientemente, los fondos en dirección sur han continuado la tendencia de entrada constante desde principios de año y básicamente han mantenido una tendencia de entrada neta diaria desde junio de 5438+00. No sólo eso, las recientes entradas de capital hacia el sur incluso se han acelerado en contra de la tendencia. La semana pasada (10, 17-21), la entrada total alcanzó los 25.700 millones de dólares de Hong Kong, la mayor entrada semanal desde mediados de marzo (14-18, 26.300 millones de dólares de Hong Kong). La dirección específica del flujo también es una característica de la adición de posiciones contra la tendencia. Los nuevos líderes económicos como Tencent, Meituan, Yao Ming Biotech y Li W han sido importantes entradas desde octubre. Por lo tanto, se puede ver que los fondos en dirección sur no son el factor dominante en esta ronda de fluctuaciones del mercado.
Fondos extranjeros: Las salidas activas de capitales se han acelerado desde julio. Desde julio, las salidas totales de fondos activos extranjeros han alcanzado los 4.500 millones de dólares. En términos de magnitud, esta ronda es aún más leve que la de mediados de marzo (con una salida de 3.500 millones de dólares en tres semanas). Sin embargo, esta ronda de salida duró 14 semanas a partir del 15 de julio (en comparación con mediados de marzo y). abril a junio). Salidas de aproximadamente US$ 3,6 mil millones en la undécima semana de marzo). En términos de tipos de fondos, los fondos activos de mercados emergentes (salidas de 3.000 millones de dólares) y los fondos activos de Asia, excluido Japón (salidas de 654.380 millones de dólares) tuvieron mayores salidas. Por el contrario, los fondos pasivos han seguido fluyendo este año, pero los resultados han tenido un impacto relativamente pequeño en los precios del mercado de valores.
Gráfico: Recientemente, la salida de acciones conceptuales chinas en el extranjero de fondos activos de mercados emergentes y fondos activos asiáticos excluyendo a Japón ha sido obvia.
Gráfico: Los fondos en dirección sur han estado llegando durante todo el año y se han acelerado recientemente.
Gráfico: Desde principios de este año, los mercados bursátiles chinos en el extranjero han experimentado tres oleadas de salidas de capital extranjero.
En conjunto, creemos que esta ronda de salidas de capital puede verse afectada por el endurecimiento de las condiciones financieras globales y la reducción de algunas asignaciones de capital provocadas por las agresivas subidas de tipos de interés de la Reserva Federal. En primer lugar, las expectativas de que la Reserva Federal volverá a subir las tasas de interés desde agosto han intensificado la restricción de la liquidez mundial en dólares estadounidenses y han hecho retroceder fondos de los mercados emergentes a los mercados desarrollados. La reciente fortaleza del dólar estadounidense también puede verse confirmada por la depreciación de los principales tipos de cambio emergentes. Desde principios de año, los reembolsos netos de fondos activos de mercados emergentes y fondos activos en Asia, excluido Japón, han aumentado significativamente, alcanzando 654,38+5,9 mil millones de dólares y 7,6 mil millones de dólares, respectivamente. En segundo lugar, mediante el cálculo de los datos de EPFR, encontramos que la asignación general de fondos activos extranjeros en el mercado chino es significativamente menor que la de los fondos pasivos, lo que refleja que los fondos activos pueden tener un comportamiento de asignación bajo. Entre ellos, los fondos globales (excluyendo las acciones estadounidenses) y los fondos asiáticos excluyendo a Japón están obviamente subasignados, lo que no se puede descartar que esté relacionado con las recientes tensiones geopolíticas.
Gráfico: Los datos de EFPR muestran que las instituciones continúan reduciendo sus asignaciones a China, y los reembolsos netos de fondos activos son la razón principal de las salidas de capital de China.
Transacciones de venta en corto: las transacciones de venta en corto en acciones de Hong Kong también han aumentado significativamente en comparación con los últimos días. Además de los flujos de capital, la proporción de transacciones de venta en corto de acciones de Hong Kong también sigue aumentando. Los datos de Bloomberg muestran que la proporción de transacciones de venta en corto en el mercado de valores de Hong Kong ha aumentado gradualmente desde julio. Se ha mantenido en un máximo de alrededor del 20% desde finales de septiembre y alcanzó un máximo de un solo día del 24,5% en el año. primeros diez días de octubre. Además, la declaración de posiciones cortas publicada por la Comisión Reguladora de Valores de Hong Kong muestra que las posiciones cortas también han aumentado. Desde junio de 65438 + octubre, había alrededor de 680 acciones de Hong Kong con posiciones cortas. La proporción de posiciones cortas en el valor total del mercado circulante fue del 1,38%, superior al 1,09% de la semana anterior y relativamente estable en comparación con el mes de octubre. máximo del 1,66% a mediados de agosto.
Gráfico: La proporción de transacciones de venta en corto en acciones de Hong Kong sigue aumentando.
Cambios en la estructura accionaria: la asignación de capital chino es básicamente estable, mientras que la asignación de capital extranjero ha disminuido.
Desde la perspectiva de las participaciones accionarias y las monedas de negociación, resumimos las posiciones trimestrales de los principales inversores institucionales de abajo hacia arriba, lo que muestra que la proporción de posiciones mantenidas por instituciones extranjeras disminuyó en el tercer trimestre, mientras que la proporción de Los puestos ocupados por instituciones chinas aumentaron. Dado que los datos sobre las acciones de HKEx no pueden penetrar a los inversores, clasificamos las inversiones en las 100 principales acciones conceptuales chinas en el extranjero (incluidas las acciones de Hong Kong y las acciones conceptuales de Estados Unidos y China) agregando los datos de posición trimestrales de las grandes instituciones (incluidos los fondos de pensiones y los fondos de cobertura). . o estructura. Los hallazgos preliminares son los siguientes:
1) Entre las acciones de Hong Kong, la proporción de participación de los intermediarios chinos ha ido aumentando. La información divulgada por la Bolsa de Valores de Hong Kong muestra que la cuota de mercado de los intermediarios financiados por China ha aumentado del 11,3% a finales de 2021 al 12% actual, que también es superior al máximo del 11,6% de mediados de marzo. Al mismo tiempo, la participación del valor bursátil de las instituciones intermediarias internacionales sigue cayendo, del 45,3% a finales de 2021 al 43,3% actual. Si asumimos aproximadamente que los fondos continentales pasan por más intermediarios chinos y los inversores extranjeros pasan por más intermediarios internacionales, los cambios en esta proporción pueden demostrar indirectamente la salida de algunos fondos extranjeros. Se pueden sacar conclusiones similares comparando más a fondo los cambios en la capitalización de mercado. Por ejemplo, la caída del valor bursátil de las empresas intermediarias chinas fue menor que la de las empresas intermediarias locales y extranjeras en China continental y Hong Kong.
Gráfico: La participación en el valor de mercado de los intermediarios chinos que poseen acciones de Hong Kong también ha aumentado recientemente.
Gráfico: A juzgar por los cambios en la participación total de los intermediarios de Hong Kong, las ventas se concentran principalmente en el extranjero, China continental y los intermediarios locales de Hong Kong.
2) El ratio de participación de instituciones extranjeras en el tercer trimestre fue del 34,1%, todavía la mayor caída general. Desde 2021, las tenencias institucionales extranjeras han seguido disminuyendo. En el tercer trimestre, las instituciones extranjeras poseían 65.438 dólares + 0,46 billones de dólares, lo que representa el 22% del valor de mercado total de las empresas de la muestra y el 34,1% del valor del mercado circulante, 1,1 y 1,2 puntos porcentuales menos, respectivamente, que a finales de 2021. En comparación, las participaciones accionarias de las instituciones financiadas por China se mantuvieron en general estables en el tercer trimestre, representando el 7,7% y el 4,9% de la capitalización de mercado de la muestra y la capitalización de mercado circulante respectivamente, básicamente lo mismo que a finales de 2021.
3) La proporción de participación de los fondos de pensiones y los fondos soberanos ha disminuido, pero la escala es menor y los fondos mutuos siguen siendo el pilar. Recientemente, han llamado la atención informes de que algunos fondos de pensiones extranjeros, fondos soberanos e incluso inversores estratégicos podrían reducir su exposición a China. En las muestras anteriores, encontramos que las participaciones accionarias de diversos inversores, como fondos de pensiones y fondos soberanos extranjeros, disminuyeron, del 3,3% a principios de año al 3,1% en el tercer trimestre, pero la proporción y la escala fueron pequeñas. En comparación, los fondos mutuos siguen dominando, con participaciones que representan el 28,6% del valor del mercado circulante, 1,3 puntos porcentuales menos que a principios de año. Se puede observar que el impacto de posibles ajustes de exposición sobre el tamaño real de algunos fondos de pensiones puede ser relativamente limitado, o puede reflejarse más en perturbaciones emocionales o en el impacto a corto plazo de un tamaño único grande.
Gráfico: La propiedad extranjera ha disminuido recientemente, y los fondos soberanos y los fondos de pensiones representan una pequeña porción de las tenencias chinas en el extranjero.
Gráfico: El stock de acciones en poder de instituciones extranjeras ha seguido disminuyendo recientemente.
Dólar de Hong Kong y liquidez: presión del continuo ajuste de la Reserva Federal y la reducción del “dinero barato” global
En el contexto de las subidas de tipos de interés de la Reserva Federal, las salidas de capital provocaron a una disminución del saldo agregado de la Autoridad Monetaria de Hong Kong. Durante el ciclo de subidas de tipos de interés de la Reserva Federal, el diferencial de tipos de interés entre Hong Kong y Estados Unidos se ha ampliado, lo que ha generado presión sobre las salidas de capital. Desde que el dólar de Hong Kong desencadenó una débil garantía en mayo de 2022, la Autoridad Monetaria de Hong Kong ha intervenido muchas veces para mantener el tipo de cambio, lo que también ha provocado que el saldo total del banco cayera de más de 300 mil millones de dólares de Hong Kong a los 654,38 actuales. mil millones de dólares de Hong Kong y los tipos de interés Hibor también han aumentado. En comparación con el ciclo de subidas de tipos de interés de la Fed de 2015-2018, el saldo agregado actual ha caído más rápido, pero sigue siendo superior al mínimo de 2015-2018. En general, la liquidez en dólares de Hong Kong entre los bancos de Hong Kong sigue siendo abundante y los bancos tienen más letras en moneda extranjera, lo que proporciona protección a la baja para la liquidez en dólares de Hong Kong.
Desde una perspectiva de mecanismo, la oferta monetaria y el mercado de valores de Hong Kong se ven afectados por los flujos de capital al mismo tiempo, y ambos están altamente correlacionados. El saldo agregado es parte de la base monetaria de Hong Kong y las salidas de capital afectarán directamente la oferta monetaria de Hong Kong. En agosto, la oferta monetaria amplia M3 de Hong Kong aumentó un 2,46% interanual, frente al 4,26% de finales del año pasado. Descubrimos que las tendencias del M3 de Hong Kong y el índice del dólar estadounidense están altamente correlacionadas negativamente, lo que muestra que cuando el apetito por el riesgo global disminuye, habrá salidas y retrocesos como resultado de todo el mercado emergente. Al mismo tiempo, el M3 de Hong Kong tiene una alta correlación con la tendencia del mercado de valores de Hong Kong, lo que puede reflejar la influencia conjunta de los flujos de capital globales.
De cara al futuro, considerando que bajo las limitaciones de la alta inflación, el ciclo de aumento de las tasas de interés de la Reserva Federal aún no ha terminado, la contracción del "dinero barato" global y la liquidez en dólares estadounidenses puede continuar durante algún tiempo, por lo que la La contracción de la liquidez externa puede incluso La presión de la salida de liquidez también puede provocar ciertas perturbaciones. Preste atención a los cambios en el saldo total y en el Hibor.
Gráfico: El ciclo de aumento de las tasas de interés en Estados Unidos ha impulsado las salidas de capital de China continental, Hong Kong y otros mercados emergentes, y el saldo total del Banco de China en Hong Kong ha caído significativamente.
Gráfico: Hong Kong M3 está altamente correlacionado con el desempeño de las acciones de Hong Kong.
Prueba de estrés: bajo suposiciones pesimistas, ¿cuánta presión es probable que fluya?
En comparación con la historia, ¿qué magnitud tiene esta ronda de salidas de capital? La escala absoluta es menor que la de 2018-2019. Según datos de EPFR, desde 2000, el mercado chino ha experimentado cuatro rondas de salidas de fondos activos extranjeros. Son: 1) Crisis financiera de 2007-2009 (salida de 1.235 millones de dólares), 2) Crisis de deuda europea de 2011-2013 (6.990 millones de dólares), 3) 2065438+ salidas acumuladas de fondos activos extranjeros desde el pico en agosto de 2021 100 EE.UU. dólares Al mismo tiempo, bajo la influencia de los precios de las acciones sobre los flujos de capital, estimamos que la escala de salidas durante 2020-2021 será menos de la mitad de la escala de entradas.
Sin embargo, la relación entre el flujo de capital y el precio de las acciones no es lineal, y esta rotación parece tener un mayor impacto en el precio de las acciones. Según las estadísticas del EPFR, durante el período 2065, 438+03-2065, 438+07, la asignación de fondos activos en el extranjero de China cayó un 36,6%, de 405.300 millones de dólares a 257.100 millones de dólares (lo que refleja caídas de precios), mientras que la asignación de fondos activos en el extranjero solo cayó en un 5,6%. Por lo tanto, el factor más crítico para el precio de las acciones puede ser la posesión del poder de fijación de precios. Teniendo en cuenta que los fondos activos extranjeros se han asignado significativamente al mercado chino (el índice de asignación actual es de aproximadamente el 28%, que ya es inferior al peso del 31% de MSCI Emerging), creemos que sin considerar otros factores geográficos, las instituciones de inversión extranjeras reducir aún más sus tenencias. También podría desacelerarse.
Gráfico: La escala absoluta de esta ronda de salida de capital extranjero es menor que la de 2018-2019, pero el precio de las acciones fluctúa mucho.
Bajo el supuesto pesimista, si los fondos activos extranjeros reducen el índice de asignación en el índice de referencia por diversas razones, ¿cuánta presión de salida puede generar? Si suponemos que el 10% de las instituciones de inversión que siguen los mercados emergentes cambian sus puntos de referencia de desempeño a mercados emergentes distintos de China (estimamos que aproximadamente 800 mil millones de dólares de fondos de inversión activos se basan en el índice MSCI de Mercados Emergentes), con base en el índice de asignación actual del 28%, puede generar alrededor de 22.400 millones de dólares en presión de salida de capitales, equivalente al doble de la escala de salidas desde el punto máximo de 2021, y básicamente devolverá la escala de entradas desde 2020. Entonces, bajo este supuesto pesimista, es probable que ejerza presión sobre el mercado.
Perspectivas: Bajo la "triple presión", puede permanecer volátil en el corto plazo, a la espera de un punto de inflexión.
Creemos que la situación financiera actual de las acciones de Hong Kong refleja las "presiones triples" que enfrenta el mercado, es decir, el ajuste de la Fed afecta la liquidez, el crecimiento interno afecta las expectativas de ganancias y la situación geopolítica afecta el riesgo. apetito. En el corto plazo, la Reserva Federal seguirá manteniendo una postura agresiva bajo una alta presión inflacionaria, lo que significa que la aversión al riesgo global continuará en el corto plazo, y se aliviará la situación actual de subponderación sustancial de las acciones de Hong Kong por parte de las instituciones activas extranjeras. , o es posible que sea necesario implementar los dos últimos. Encuentre el punto de inflexión.
Afortunadamente, la bolsa de valores de Hong Kong ya cuenta con varias ventajas. Por ejemplo, el mercado ha caído a mínimos de varios años, las valoraciones ya se encuentran en niveles históricamente bajos y el capital en dirección sur continúa fluyendo debido a las políticas internas de flexibilización. Esto significa que las acciones conceptuales chinas en el extranjero pueden mostrar una mayor resiliencia. Si el entorno interno y externo mejora, se espera que el mercado de valores de Hong Kong se recupere aún más rápidamente en el futuro. De cara al futuro, si la Reserva Federal puede dar marcha atrás en su política a finales de año, puede ser la primera oportunidad para aliviar la presión. La posterior aparición de catalizadores más positivos, como la intensificación de políticas estabilizadoras del crecimiento a gran escala y la atenuación de algunos riesgos, puede promover la reducción de las bajas asignaciones por parte de las instituciones extranjeras y la revalorización de los riesgos de mercado. Con base en el juicio anterior, creemos que el mercado de valores de Hong Kong puede mantener un patrón volátil en el corto plazo, pero puede estar en el fondo. En términos de asignación, los dividendos elevados se utilizan como protección contra la depreciación y los riesgos en el corto plazo, pero el crecimiento de alta calidad, especialmente el crecimiento del consumo que puede beneficiarse de la demanda interna futura y de la relajación y reparación de las políticas, puede absorberse y esperar hasta que llegue el momento en que llegue el momento. oportunidad.
(Fuente: CICC)