Con Gree derrotado, Hillhouse entregó "la mitad de la vida"

¿Quién es el nuevo dueño de Gree? La respuesta dada en el plan de reforma de propiedad mixta es "ningún controlador real", algo que ni siquiera la Bolsa de Shenzhen puede entender. El 18 de enero, Gree respondió a la carta de consulta de la Bolsa de Shenzhen y dio una explicación secundaria muy detallada sobre la distribución de los derechos de toma de decisiones entre la propia Gree Electric y su mayor accionista.

Gree dijo que la asignación del poder de toma de decisiones en Zhuhai Yuxiu se basa en tres pilares, pero hay una estipulación adicional en el plan de reforma de propiedad mixta: "Zhuhai Mingjun debe mantener al menos dos directores entre "Los tres candidatos a director nominados por la empresa que cotiza en bolsa. El candidato es una persona reconocida por Gezhen Investment".

La Bolsa de Valores de Shenzhen también está muy confundida al respecto: "¿Se puede considerar que Gezhen Investment en realidad posee 2/3 de los derechos de voto de Zhuhai Yuxiu?" La respuesta de Gree fue un chehelu: "(Lo anterior). cláusulas) son para La disposición de los asientos en la junta directiva de las empresas que cotizan en bolsa no tiene nada que ver con el derecho básico de los tres accionistas de Zhuhai Yuxiu a tener cada uno el derecho de nominar directores de Zhuhai Yuxiu”.

Como nosotros Como todos sabemos, uno de los derechos más importantes de Zhuhai Yuxiu es el de nominación de directores de Gree Electric Appliances. Si no hay una "confrontación de tres patas" en este derecho, entonces la llamada confrontación de tres patas de Zhuhai Yuxiu es sólo una ilusión.

En otras palabras, Hillhouse sólo ganó la cara de "tres pilares", pero perdió su "lizi". Esta "suficiencia" de Hillhouse es obviamente más débil que la de Dong Mingzhu.

Según esta explicación, también sabemos que Hillhouse originalmente ocupaba dos de los tres puestos en la junta directiva de Zhuhai Yuxiu, pero cedió uno a Dong Mingzhu, perdiendo así la mayoría. Desde una mayoría de escaños hasta una "alianza de tres patas" y una incompleta al final, Hillhouse cedió ante Dong Mingzhu hasta el final. Este es verdaderamente el PE más débil en la historia de las adquisiciones.

Los medios de comunicación han calificado el caso Gree de "histórico" y de "hito", y estas valoraciones no son exageradas. Las adquisiciones nunca han echado raíces en China, y Hillhouse no sólo es "la mejor" entre las empresas de capital privado que realizan fusiones y adquisiciones apalancadas en China, sino que casi también es "la única". De Belle a Gree, Hillhouse ha llevado por sí solo las fusiones y adquisiciones apalancadas de China a un nuevo nivel.

Pero el caso Gree no es una compra típica. Centrándose en Zhuhai Mingjun, que posee 15 acciones de Gree Electric Appliances, Hillhouse quiere compartir el pastel con sus dos socios: Dong Mingzhu y Cao Junsheng. No entraré en detalles sobre el plan de reforma de propiedad mixta de Gree, sino que simplemente enumeraré los derechos que Hillhouse finalmente conserva.

1. Entre Zhuhai Mingjun, Gezhen Investment de Dong Mingzhu tiene 11 acciones, Zhuhai Yihui de Cao Junsheng tiene 3,6 acciones y Hillhouse necesita recaudar las 85 acciones restantes. Según los informes, las acciones de Dong Mingzhu están exentas de comisiones de gestión de fondos.

2. El médico de cabecera de Zhuhai Mingjun es Zhuhai Xianying, que también es una estructura de sociedad limitada. Hillhouse tiene 24 acciones de LP, Gezhen Investment tiene 20 acciones de LP y Cao Junsheng tiene 5. Los 51 restantes están en manos del GP Zhuhai Yuxiu.

3. Entre Zhuhai Yuxiu, la participación de Hillhouse es 49, la de Gezhen Investment 41 y la de Cao Junsheng 10.

Se trata de una línea relacionada principalmente con la distribución de derechos de renta de Zhuhai Mingjun. Al final, después de que Hillhouse recaudara el 85% del capital de Zhuhai Mingjun, solo recibió aproximadamente la mitad de los derechos de ingresos de GP.

La otra es la asignación del poder de decisión. El plan comercial afirmó que Gree no tiene un controlador real. En respuesta a esto, el intercambio acaba de enviar una carta de consulta y Gree dio una respuesta el 17 de enero. Según la respuesta de Gree, la distribución del poder de decisión ha sido muy clara.

1. Tres puestos en la junta directiva de Zhuhai Yuxiu, un puesto cada uno designado por Hillhouse, Cao Junsheng y Gezhen Investment.

2. Zhuhai Mingjun puede nominar tres puestos en la junta directiva de Gree. Este derecho de nominación se distribuye equitativamente entre Hillhouse, Cao Junsheng y Gree Investment, y cada partido obtiene un puesto. Sin embargo, al menos una de las nominaciones de Hillhouse y Cao Junsheng debe ser reconocida por Gezhen Investment.

Según esta estructura, el papel de Hillhouse en Gree es básicamente el de un accionista importante que sólo aporta dinero, con un mínimo poder de decisión. Y esta estructura se ha solidificado estrictamente. Hillhouse se ha comprometido a mantener el estatus de Gree como no controlador real y no buscará el control en el futuro.

En cuanto a las adquisiciones nacionales y extranjeras, estos PE débiles son raros. Para PE, el plan final de Gree para la reforma de la propiedad mixta es un “tratado desigual” que puede pasar a la historia. Tan pronto como se conoció el plan, una persona de PE comentó: Si los empresarios solicitan conversaciones como esta en el futuro, será problemático.

La apertura y generosidad de Hillhouse también se pueden ver en la gestión de los derechos de Cao Junsheng. El índice de inversión de Cao Junsheng en Zhuhai Mingjun es solo de 3,6, pero se le asigna el 10% de los derechos de ingresos del GP y su poder de toma de decisiones es completamente igual al de Hillhouse.

La fama temprana de Hillhouse provino de su inversión en Tencent y tenía una relación cercana con Ma Huateng. Tencent utilizó la inversión para despejar el camino y pasó del cierre a la apertura. Ma Huateng afirmó que Tencent sólo retuvo la mitad de su vida y "dio la otra mitad a sus socios".

Mirando hacia atrás en la inversión de capital privado, de hecho, la "media vida" es la norma y la otra mitad de la vida siempre está en manos de la otra parte. Este es un problema eterno en la inversión de capital minoritario. Sin embargo, en el caso Gree, los 20 mil millones de yuanes invertidos se convirtieron en accionistas importantes y Hillhouse aún tuvo que entregar la mitad de su vida, lo cual es algo sorprendente.

Aunque Hillhouse ya es el PE más potente de China en términos de capital y reputación. Zhang Lei siempre se ha enfrentado a los empresarios de manera discreta, diciendo repetidamente: "Somos la guinda del pastel, no subversivos", "Dejemos que los empresarios se sienten en la posición C", "No podemos compararnos con las décadas de acumulación de los empresarios". ".

"Dejar que los empresarios se sienten en la posición C, este es el primer principio al que se adhiere Hillhouse Capital". En la Conferencia de Internet de Wuzhen en octubre de 2019, Zhang Lei habló sobre la "transformación digital" de las empresas en el escenario . En ese momento, Hillhouse estaba en negociaciones finales con Dong Mingzhu. Zhang Lei no mencionó a Geli en su discurso, pero sus palabras fueron rápidamente interpretadas por los medios como una declaración contra Dong Mingzhu.

Poco después de que Zhang Lei terminara de hablar sobre la teoría de la "posición C", se resolvió el caso de reforma de propiedad mixta de Gree. Como era de esperar, Dong Mingzhu tomó la "posición C" como se esperaba.

Se espera que Hillhouse permita que Dong Mingzhu ocupe el puesto C, garantice la estabilidad del equipo de Dong Mingzhu, inmovilice la administración y otorgue paquetes de incentivos de capital. Pero Hillhouse levantó la mano y abandonó por completo la iniciativa, que superó con creces las expectativas externas. Después de todo, en el caso Belle, Zhang Lei también dijo que el empresario debería ocupar el puesto C, pero el liderazgo todavía está firmemente en sus propias manos.

Casi el 20 % del fondo RMB de segunda fase de Hillhouse, con una escala total de 15 mil millones de yuanes en 2017, se invirtió en Gree. Esto está lejos de ser suficiente. Los 17.200 millones de yuanes restantes provienen del extranjero, lo que también supone una gran suma de dinero para Hillhouse: en 2018, Hillhouse recaudó un nuevo récord asiático de 10.600 millones de dólares estadounidenses, y 17.200 millones de yuanes son aproximadamente la cantidad de. eso de 23.

Estas cifras por sí solas son suficientes para mostrar lo importante que es este caso para Hillhouse, sin mencionar el fuerte efecto de demostración de este caso. En cuanto a un caso que no permitía margen de error, Hillhouse fue entregado por completo a Dong Mingzhu.

Después de que se anunciaron los resultados de la oferta ganadora, la opinión pública inicialmente sintió envidia, pero después de que se publicó el plan final, hubo más burlas: resultó que Hillhouse estaba trabajando para Dong Mingzhu. Este precedente no es lo que quieren los compañeros de PE. ¿No es un poco alto el precio que pagó Hillhouse para ganarse a Gree?

Hillhouse ha sido "bueno" causando controversia durante muchos años, desde JD.com hasta Belle. Zhang Lei también es muy consciente de esto. Después de adquirir Belle, el propio Zhang Lei incluso bromeó: "Otros han dicho que este será el Waterloo de Hillhouse".

A Zhang Lei le gusta decir "mantén la integridad y usa la magia". No rehuyó hablar sobre los juegos de azar. Dijo públicamente que Tencent, que invirtió mucho en Tencent en ese momento, "tenía algunos elementos de juego". La inversión es el arte del riesgo y no existe una certeza del 100%. Para Hillhouse, el caso Gree no sólo merece una "apuesta", sino incluso una "apuesta" que es necesaria.

Un año antes del caso Gree, Hillhouse recaudó 10.600 millones de dólares para su último fondo, estableciendo un récord para la escala de recaudación de fondos de un solo fondo en toda la industria asiática de PE, lo que convirtió la gestión total de activos de Hillhouse en la escala alcanzada. 60 mil millones de dólares.

El hecho de que Hillhouse ya sea la institución de capital privado más grande de China por activos explica por qué Hillhouse debe ganarse a Gree, incluso si acepta condiciones tan duras. Como el tamaño es presión, los superfondos tienen que invertir en superproyectos. ¿Y cuántos Grees puede haber en China? Después de pasar por este pueblo, es casi imposible encontrar una tienda similar en Gao Lian.

No hace mucho se utilizaron palabras similares para describir a Masayoshi Son y su Vision Fund. El fracaso de la oferta pública inicial de Wework y el colapso de su valoración en 2019 provocaron un terremoto en toda la industria del capital de riesgo, y el terremoto todavía se sintió con fuerza incluso al otro lado del Océano Pacífico en China. Si pregunta cuál es el evento más impactante de 2019, se estima que la mayoría de los inversores dejarán escapar Wework.

Desde 2017, Son básicamente se ha hecho cargo de la financiación de Wework, invirtiendo más de 6.000 millones de dólares. Después del fracaso de la oferta pública inicial de Wework, Son decidió invertir una gran cantidad de dinero en transfusiones de sangre, elevando el ratio de participación de SoftBank al 80%. Esto también condujo directamente a las pérdidas históricas de SoftBank de miles de millones de dólares en 2019.

En 2017, ¿por qué SoftBank Vision Fund decidió invertir fuertemente en Wework? Esta pregunta se puede responder con otra pregunta: si no invierte en el unicornio más grande del mundo, ¿en qué invertirá el fondo de capital riesgo más grande del mundo?

En términos de tamaño de fondo, SoftBank Vision Fund es el número uno en el mundo y Hillhouse se ha convertido en el número uno en Asia. Zhang Lei es sin duda la persona más cercana a Masayoshi Son en China, y la escala es tal. que los superfondos tienen que afrontar la "maldición". Por supuesto, aparte de la escala, Hillhouse y SoftBank no tienen nada más en común. Es demasiado descabellado llamar a Hillhouse el SoftBank de China, o llamar a Zhang Lei el Hijo Masayoshi de China.

Cuando se analiza Hillhouse, además de su superfondo de 10.600 millones de dólares, lo que también resulta impresionante es la duplicación de su crecimiento a escala. Como todos sabemos, Zhang Lei fundó Hillhouse en 2005 con 20 millones de dólares del fondo de dotación de la Universidad de Yale. En 2010, la escala de gestión de Hillhouse había aumentado a 2.500 millones de dólares. En 2014 esta cifra fue de 16 mil millones de dólares, en 2017 fue de 30 mil millones de dólares y en 2019 fue de 60 mil millones de dólares.

Lo que impulsa el crecimiento de la escala de gestión de Hillhouse son los casos de gran tamaño. La fusión de Belle por valor de 53.100 millones de dólares de Hong Kong en 2017 permitió directamente a Hillhouse recaudar un superfondo de 10.600 millones de dólares en 2018. Luego, en 2019, Hillhouse se convirtió en el principal accionista de Gree con un valor de mercado de 400.000 millones de yuanes.

Esta espiral de "casos más importantes, fondos más grandes" parece un poco abrupta en el mercado nacional de capital privado dominado por inversiones en etapa de crecimiento. Aunque no es raro que un proyecto estrella se convierta en un fondo, en términos generales, los fondos de capital riesgo ganan en función del número de inversiones y la tasa de acierto, en lugar de depender de casos individuales.

Pero en las fusiones y adquisiciones apalancadas, esta es una espiral común. Un ejemplo típico es KKR en la década de 1980, el pionero del modelo de fusiones y adquisiciones apalancadas. Comenzando con 10 millones de dólares en 1976, recaudó 5.600 millones de dólares en fondos en 1987.

Pero esta espiral llegó a un final abrupto. Reynolds-Nabisco no permitió que KKR ganara dinero. Después de este caso, KKR entró en un período de dolorosa contracción, que fue incluso mayor que el de Reynolds-Nabisco. El caso no saldría a la luz hasta veinte años después.

El caso Gree hizo que el nombre de Zhang Lei "fuera del círculo". Al igual que Henry Kravis en aquel entonces, se puede decir que es bien conocido tanto por las mujeres como por los niños. Pero el PE no es el rey. Al igual que KKR, la espiral de “casos más grandes-fondos más grandes” de Hillhouse Capital algún día se detendrá.

Por supuesto, las analogías simples siempre se verán gravemente distorsionadas por la pérdida de una gran cantidad de detalles. Han pasado treinta años y las fusiones y adquisiciones apalancadas han cambiado drásticamente. Hillhouse nunca se ha encontrado con un apalancamiento decenas de veces y no hay bonos basura en China. La escala de gestión de Hillhouse algún día dejará de duplicarse, pero no será del mismo modo que KKR.

Las fusiones y adquisiciones apalancadas en China tienen sus propias limitaciones.

A diferencia de la emoción que generó la adquisición de Belle, Hillhouse fue particularmente discreto en el caso Gree.

Incluido Zhang Lei, Hillhouse ha sido bastante activo al hablar sobre el caso Belle. Hillhouse ha discutido repetidamente la lógica de inversión, la filosofía y las operaciones posteriores a la fusión, incluida la escisión y cotización de Taobao.

Pero hasta ahora, aunque el mundo exterior ha estado furioso, el precio de las acciones de Gree se ha disparado y la interpretación de las intenciones de Hillhouse se ha acumulado a tres metros de altura, Hillhouse todavía no ha dicho una palabra.

Dong Mingzhu, que está enfrente, no tiene tantos escrúpulos. En un foro público a finales de 2019, a Dong Mingzhu no le sorprendió que le preguntaran qué cooperación y colaboración tendría Gree con el nuevo accionista Hillhouse Capital en el futuro. Esta es una pregunta de rutina que debe hacerse, pero la respuesta de Dong Mingzhu suena un poco a pólvora. Ella dijo: "Al menos no veo (cooperación y colaboración) en este momento". Luego añadió: "Si un solo capital puede resolver los problemas de las empresas, entonces ¿por qué pensamos que tantos inversores de capital están en problemas hoy? ."

La pregunta sobre Hillhouse Capital parece haber despertado la irritación de Dong Mingzhu. La razón puede ser que esta pregunta implica que la administración actual de Gree no ha hecho un trabajo lo suficientemente bueno. Dong Mingzhu es una de las principales empresarias de China. La revista "Fortune" dijo que es una de las mujeres más poderosas de China. Realmente no tiene motivos para considerar a Hillhouse Capital tan alto como el mundo exterior.

Además, no es ningún secreto que a Dong Mingzhu no le gusta el capital. En los comentarios de Dong Mingzhu, palabras como "bárbaros" y "causar caos en la industria" siempre están asociadas con el capital. Si dejas de lado las palabras duras, no dudarás en utilizar todos los recursos para oponerte a los "bárbaros". Durante el caso de reforma de propiedad mixta de Gree, Dong Mingzhu criticó públicamente a los bárbaros muchas veces. Aunque los postores eran instituciones de PE como Hillhouse y Hopu, los bárbaros que habían apuntado a Vanke y Gree habían desaparecido hace mucho tiempo.

Al final, Dong Mingzhu dominó el capital como deseaba y obtuvo una gran victoria en la negociación con Hillhouse Capital. El capital no solo no amenazaba a Dong Mingzhu, sino que estaba firmemente controlado por Dong Mingzhu.

Entonces, ¿puede la estructura de poder final de Gree satisfacer a Hillhouse? No lo sabemos. Pero, independientemente de ello, es necesario llegar a un compromiso. Hablando objetivamente, no existe ninguna institución de educación física en China que pueda ser "igual" a Dong Mingzhu, ni siquiera Hillhouse. Esto está determinado por el entorno general. Es más, Hillhouse ha estado intentando crear una imagen de "amigo empresario", evitando cuidadosamente ser etiquetado como "codicioso" y "arrogante" como KKR en aquel entonces. Este es el arte de mantener el equilibrio en la cuerda floja y Hillhouse necesita adaptarse nuevamente.

En el caso de Belle, la dirección de Belle miró hacia Hillhouse: Belle estaba en problemas en ese momento y Hillhouse era considerado como el salvador. Después de la fusión, Deng Yao, el fundador de Belle, de 80 años, cobró y se fue. Zhang Lei se convirtió personalmente en presidente de Belle y se volvió adicto a ser un "emprendedor de capital". Zhang Lei dijo que pasó mucho tiempo estudiando zapatos, pensando en la transformación digital e incluso se enamoró de las compras, solo para observar cómo las mujeres compran zapatos. El movimiento más importante es separar Taobao y cotizarlo de forma independiente. Esta es una estrategia que Hillhouse ha establecido desde hace mucho tiempo, se ha implementado rápidamente y los resultados también son satisfactorios. El valor de mercado actual de Tabo alcanza los 69 mil millones de dólares de Hong Kong, lo que ha superado con creces el valor de mercado total de Belle antes de su exclusión de la lista, lo que garantiza el límite inferior de ingresos de la fusión y adquisición de Belle.

Pero la situación de Gree es completamente diferente. Por un lado, el caso Gree es más importante que el de Belle y Hillhouse ha invertido más. ¿Es Gree un trampolín en el camino de Hillhouse hacia fondos y proyectos más grandes? ¿O será el punto focal de esta espiral, como lo fue Reynolds Nabisco para KKR?

Por otro lado, la mitad de su vida de Hillhouse no está bajo su control, sino en manos de Dong Mingzhu. Lo bueno es que Hillhouse tiene un emprendedor sobresaliente y no hay necesidad de preocuparse por la gestión de Gree; lo malo es que, aunque este emprendedor no es hostil a Hillhouse, ni siquiera es admirable. Ya sea que se trate de empoderamiento industrial o transformación digital, no se garantiza que estas capacidades centrales de las que Hillhouse se enorgullece tengan suficiente espacio para exhibirse. (Texto/Fuente de Tao Huidong/Touch.com)